Része | Pénzügy |
---|
A vállalati pénzügyek és a pénzügyi menedzsment a vállalatok pénzügyi döntéseinek finanszírozási területe . Alapvető célja az elemzés és " a cég hosszú távon tervezett értékének maximalizálása a részvényesei számára ". Pontosabban a kihívás a jövőbeni monetáris nyereségek sorrendjének optimalizálása (egy referenciahorizonthoz viszonyítva) a felmerülő kockázatok korlátozásának korlátozása mellett. Az államháztartás és a magánfinanszírozás mellett ez a finanszírozás három fő területének egyike. Történelmileg gyakorlata szorosan összefügg a banki finanszírozás igénybevételével, és egyre inkább a piaci finanszírozás igénybevételével .
A vállalati pénzügyek gyakorlata tehát mind a cégen kívüli jövőképből (a hitelezők, befektetők vagy közvetítők, például befektetési bankok ), mind a cég belső jövőképéből fakad (azoknak a vezetőknek a jövőképéből, akiknek belső vezetői döntései határozzák meg annak pénzügyi értékét).
A vállalati pénzügyekkel kapcsolatos fő kérdések a következők:
James C. Van Horne szerint a pénzügyi menedzsment a XX . Század elején van, mint a közgazdaságtan különálló tanulmányi területe, de csak a tőke eszközeire, intézményi és eljárási szempontjaira korlátozódik. A korszakot a cégfúziók jellemezték, amelyek közül az 1900-as „US Steel Corporation” korszak a leginkább emblematikus. Ezek az esetek hatalmas mennyiségű részvény és kötvény kibocsátását eredményezik, és nagy érdeklődést váltanak ki az elemzők körében az üzleti fúziókkal és fúziókkal kapcsolatos minden kérdésben. Formájukban és tartalmukban a számviteli vagy pénzügyi adatok továbbra is embrionálisak.
Az 1920-as években a technológiai újítások és az új iparágak aggodalomra adtak okot a vállalat finanszírozása és a likviditás kérdései miatt. A külső finanszírozás leírása elfedi a belső irányítás szempontjait. Különösen tanulmányozzák az Investment Banker szerepét és funkcióját.
A harmincas évek depressziója alatt a pénzügyi reflexiót a túlélés szükségessége fémjelzi: A figyelem a likviditás megőrzésére, a csődre, a felszámolásra és a szervezetek szerkezetátalakítására összpontosul. Különösen napirenden vannak a vállalatok pénzügyi szerkezetének megbízhatóságával kapcsolatos kérdések. Hamarosan következnek a szabályozás és az állami hatóságok fokozott ellenőrzése kérdései. Ennek következményei voltak a vállalatok által terjesztett pénzügyi információk mennyiségének és minőségének növekedése, a pénzügyi elemzés tárgyának jobb megértése általában, valamint a vállalatok közötti összehasonlító elemzés bevezetése finanszírozásuk és teljesítményük szempontjából.
Az 1940-es évek és az 1950-es évek eleje alatt az elemzés túlnyomó része az a külső elemző (hitelező vagy befektető) volt, aki kevés figyelmet fordított a cég belső döntéshozatali folyamataira. Ez a nézőpont azonban a cash flow elemzés bevezetésével és belső ellenőrzésük kérdésével alakul ki.
Az ötvenes évek közepén a tőkeköltségvetés fogalma számos fejlesztést és technikát nyitott meg, amelyek megalapozták a jelenlegi pénzügyi elméletet és gyakorlatot. A beruházások kiválasztásának szükségessége a tőke hatékony elosztásának elméletének gyökere. A szervezet pénzügyi vezetőjét ezért „ az eszközökre elkülönített összes pénzeszközzel és a tőke elosztásával a legrelevánsabb eszközökhöz megfelelő és objektív kiválasztási kritériumok alapján ” fektetik be .
A továbbiakban a vállalkozás értékelésének kérdése és az azt módosító belső döntések kérdése elválaszthatatlanul összekapcsolódik. Ennek megválaszolásához elengedhetetlenné válik az előrejelzések alkalmazása, a tőkeszerkezet kritikus értékelése és az osztalékelosztási politika figyelembevétele. Ezután tanúi lehetünk egy integrált pénzügyi elmélet formalizálásának.
Az 1960-as évektől kezdve a pénzügyeknek nagy haszon származott az informatikai rendszerek használatából, amelyek az IT bevezetéséből erednek a szervezetekben: Az adatfeldolgozás gyorsabb, megkönnyíti a konszolidációs műveleteket, és megnyitja a kaput a szimulációs gyakorlatok elé.
Végül a vállalati finanszírozás területe, amely eredetileg a cég külső elemzésére és az adománygyűjtésre korlátozódott, tágabb kérdések elé tárult: vagyonkezelés, erőforrások elosztása, a cég értékének becslése., Döntéshozatal, a belső kontroll minősége.
A gyakorlatban semmilyen pénzügyi jövőkép nem valósítható meg az érintett szervezet céljának tisztázása nélkül. James C. Van Horne szerint: „ Feltételezzük, hogy a cég célja maximalizálni értékét részvényesei számára. Ezt az értéket a társaság törzsrészvényének árfolyama képviseli „hosszú ideig”. Ez a tanfolyam tükrözi a cég befektetési, finanszírozási és osztalékelosztási döntéseit. Hosszú időszak alatt elég hosszú időszakot értünk ahhoz, hogy átlagosan vagy kiigazított áron tudjunk dolgozni. A vezetők nem hozhatnak döntéseket a részvényárfolyam napi ingadozása alapján. Ezen túlmenően olyan döntéseket hozhatnának, amelyek rövid időn belül kijavítanák a menetet (...) a hosszú időszak költségén ... ".
Gyakran a profit maximalizálását tekintik a cég végső céljának. Ez a kialakítás nem garantálja a részvényárfolyam hosszú távú optimalizálását. A valóságban ez a „pillanatnyi” jövőkép nem veszi figyelembe a döntött cselekvések fenntarthatóságát, sem a várható jövedelemáramlás időbeli megdöbbentését, sem a jövőbeli áramlásokra nehezedő bizonytalanság kockázatát, sem az osztalékpolitikát.
Másrészt a részvényár állítólag „ az összes piaci szereplő nézőpontját képviseli a cég értékével kapcsolatban. Figyelembe veszi a jelenlegi és a jövőben várható részvényenkénti nyereséget, e nyereség ütemezését és kockázatát, az osztalékelosztási politikát és minden egyéb olyan tényezőt, amely befolyásolhatja a részvény árfolyamát. A tőzsdei ár a cég teljesítménymutatójaként szolgál (...). Jelzi, hogy a menedzsment jól viselkedik-e a részvényesei mellett, és jelzi, hogy folyamatos kritika érte ”.
Ha azonban kiderül, hogy a cégek számának irányítása és ellenőrzése különbözik a birtokában lévőktől, a vezetők nem mindig járhatnak el részvényeseik érdekeinek megfelelően: " Ezek inkább kielégítőek, mintsem" nem maximalizálják. Megelégedhetnek azzal, hogy „jól teljesítenek” és elfogadható növekedési szintet érnek el, inkább saját létük megőrzésével foglalkoznak, mint a cég hosszú távú részvényesi értékének maximalizálásával . Éppen ezért a részvényesek számára a vagyon maximalizálásának elve továbbra is megfelelő útmutató ahhoz, hogy „ jelezze, mit kell tennie a cégnek ”. Az a tény, hogy a vezetők nem mennek eléggé ebben az irányban, egy olyan költséget jelent, amely pontosan a cég tényleges értéke és a potenciális érték között mért értéket jelent, amely ennek az értéknek a részvényesek javára történő maximalizálása elvének alkalmazásából származott volna.
A vállalati finanszírozás elmélete egy olyan terület, amely megközelíti a mikroökonómiát, mivel az állítólagosan racionális gazdasági szereplők optimális döntéseit tanulmányozza. Fő célja a pénzügyi jövedelmezőség elvárása és bizonytalansága, vagyis kockázata közötti optimális kapcsolat meghatározása.
A kockázatot és a jövedelmezőséget összekapcsoló alapvető intuíció az, hogy a befektető magasabb jövedelmezőségi elvárást fog kérni egy olyan befektetésnél, amelynek sikere bizonytalanabb. Ez az intuíció által támogatott matematikai magyarázat, mivel a felbontás a szentpétervári paradoxon szerint Daniel Bernoulli 1738.
Saját tőke | 200 | 200 | 100 | 100 |
Adósság | 100 | 100 | 200 | 200 |
Forgalom | 150 | 135 | 150 | 135 |
- Díjak | -120 | -120 | -120 | -120 |
= Működési eredmény | 30 | 15 | 30 | 15 |
- Kamat (az adósság 7% -a) | -7 | -7 | -14 | -14 |
= Adózás előtti eredmény | 23. | 8. | 16. | 1 |
- Adó (33%) | -7,59 | -2,64 | -5,28 | -0,33 |
= Nettó eredmény | 15.41 | 5.36 | 10.72 | 0,67 |
Bérlés. pénzügyi | 7,7% | 2,7% | 10,7% | 0,7% |
A pénzügyi elemzés a jövedelmezőség két fogalmát különbözteti meg, az egyiket gazdasági, a másikat pénzügyinak nevezik.
Adósság hiányában a pénzügyi és a gazdasági jövedelmezőség egyenlő. Az adósságnak két ellentmondásos hatása van a pénzügyi jövedelmezőségre, amelyek kombinációját tőkeáttételnek hívják, és felerősíti a gazdasági jövedelmezőség változásait. Az adósság pozitívan játszik szerepet a részvényesek személyes hozzájárulásának csökkentésével, negatívan pedig az adósság után fizetett kamatból származó vagyon csökkentésével. A pozitív hatás csak akkor érvényesül, ha a gazdasági megtérülés nagyobb, mint az adósság kamatlába. A tőkeáttételi hatás tehát növeli a vállalat teljesítményének minőségét és középszerűségét.
A jobb oldali táblázat azt szemlélteti, hogy a társaság eladási árának 10% -os változása hogyan befolyásolja a pénzügyi jövedelmezőséget attól függően, hogy az adósság 1/3 vagy 2/3-át finanszírozzák-e, vagyis a hatás-tőkeáttétele szerint.
KockázatA pénzügyi közgazdaságtan egyik fő eredménye a vállalat specifikus kockázatának és a szisztematikus kockázatának megkülönböztetése.
A piacfinanszírozáshoz hasonlóan a vállalati pénzügyi elmélet is leírja a racionális befektetők viselkedését a modern portfólióelmélet keretein belül, amelyet Harry Markowitz az ötvenes években kidolgozott, amelyben a befektetők kockázatos eszközöket ötvöznek a jövedelmezőség szórásának minimalizálása és az elvárások maximalizálása érdekében. A vállalati pénzügyekben alkalmazott tőkeeszköz-árképzési modell (CAPM) Markowitz 1960-as évekbeli munkájából származik, amelyet Jack Treynor, William Sharpe , John Lintner és Jan Mossin készített.
A modell először meghatározza az elvárás-variancia párok terét, amely a kockázatos eszközök ( vállalati részvények ) kombinálásával érhető el . Az eszközök optimális kombinációi azonban a készlet felső határáig, hatékonysági határként ismertek . Valóban, a görbe alatt bármely pont az egyenlő szórás (kockázat) magasabb hozamának lemondása.
Ugyanakkor a befektetők elhanyagolható kockázatú és bizonyos hozamot biztosító eszközbe is befektethetnek (például államkötvény ). Ennek a kockázatmentes eszköznek a kockázatos eszközök portfóliójával történő kombinálásával bármilyen várakozás-variancia párra tehetnek szert, amelyek egyenes vonalban helyezkednek el a kockázatmentes kamatlábtól kezdve és a kockázatos portfóliók terében haladnak át. E sorok közül csak a legmagasabb, „tőkeallokációs vonalnak” nevezett tényleges várakozás-variancia párokat ír le, a többiek kevesebbet fizetnek a kockázatért.
A tőkeallokációs vonal és a kockázatos portfóliók hatékonysági határa közötti érintési pont tehát a kockázatos eszközök egyetlen optimális kombinációját írja le. Ha a befektetők mind egyformán tájékozottak, akkor mindannyian el fogják érni ezt a kombinációt, amely összesítéssel tehát a piacé lesz. Más szavakkal, egyensúlyi helyzetben az egyes vállalatok részesedése ebben a portfólióban pontosan megegyezik a tőkésedés részarányával a teljes piaci kapitalizációban. Ezt a pontot tehát „piaci portfóliónak” nevezik.
A tőkeallokációs sor minden pontja e piaci portfólió és a kockázatmentes eszköz kombinációját képviseli. A piaci portfóliónál alacsonyabb varianciapontokat úgy kapják meg, hogy részben befektetnek a kockázatmentes eszközbe; a magasabb szórási pontok azt az esetet írják le, amikor a befektető adósságba kerül a piaci portfólió (tőkeáttétel) megvásárlásához.
A tőkeallokációs sor meghatároz egy olyan korlátozást, amely egy eszköz várható hozamát ( ) összekapcsolja a kockázatmentes kamatlábbal ( ), valamint a piaci portfólió várakozásával és szórásával ( és ).
Megmutathatjuk, hogy ez a korlátozás magában foglalja:
val vel
Az eszköz „ bétája ” a piac iránti érzékenysége, vagyis a szisztematikus kockázat mértéke. Meghatározza a megtérülés szintjét, amelyet a piac megkövetel egy eszköztől. Ha a várható hozam alacsonyabb (magasabb), akkor a befektetők addig értékesítik (megveszik) az eszközt, amíg nyereségessége az árának csökkentésével (emelkedésével) korrigálódik.
Jelenlegi értékAz előírt hozam a saját tőke költsége, mivel a részvényesek évente ezt a hozamot várják el befektetésük fejében.
A többi tőkeszolgáltató a hitelező, amelynek megtérülési követelménye az adósság kamatlába. A kamatláb általában alacsonyabb, mint a részvényesek megkövetelt jövedelmezősége, mivel a hitelezők "szolgálnak" a részvényesek előtt, és ezért sokkal kevésbé kockázatos befektetéseket hajtanak végre. A kamatlábat a társasági adó mértéke is csökkenti, a kamat levonható.
A vállalat finanszírozásának költsége a saját tőke költségének (a részvényesektől megkövetelt megtérülés ) és az adósság költségének (átlagos kamatláb ) átlaga, súlyozva azok relatív részesedésével és az eszközök finanszírozásával. E a saját tőke és D az adósság értéke. Ezt az átlagot súlyozott átlagos tőkeköltségnek nevezzük.
Téves ebből a képletből arra következtetni, hogy a vállalat az adósságának részarányának növelésével csökkenti a súlyozott átlagos tőkeköltséget, mert maga a szükséges hozam attól a tőkeáttételi hatástól függ, amely növeli a szisztematikus kockázatot, ami a és .
A súlyozott átlagos tőkeköltség az a diszkontráta, amelyet a szakemberek használnak a társaság működési eszközeinek, a „gazdasági eszköznek” az értékének felmérésére. A gazdasági eszköz értékét a várható működési cash flow-k (FV) összege határozza meg, csökkentve a súlyozott átlagos tőkeköltséggel (WACC) ( Visual Corporate Finance Dictionary , Benoit Laverdiere).
Vállalkozás szintjén a saját tőke értéke (tőzsdén jegyzett társaság tőkésítése) megegyezik a gazdasági eszközök értékével, csökkentve a nettó adósság értékével, és kiigazítva ezekkel a pénzügyi eszközökkel. A vállalat akkor teremt értéket, ha gazdasági nyereségessége meghaladja a tőke súlyozott átlagköltségét.
A pénzügy elmélete lehetővé teszi a vállalatok és a befektetők döntéseit választott objektív kritériumok felállítását.
Pénzügyi befektetésA pénzügyi befektető a bizonytalanság minimalizálásával igyekszik maximalizálni befektetése jövedelmezőségét. A pénzügyi eszköz értékelési modelljében ez az arbitrázs arra készteti a piacot, hogy javadalmazza a befektetőket az értékpapír-piaci vonal szerinti szisztematikus kockázatvállalásukért :
val vel
Arany :
A befektető célja, hogy előre jelezze az eszköz értékének növekedését, két stratégiát alkalmazhat:
Általánosabban véve a társaság értéket teremt részvényeseinek azáltal, hogy javítja várható jövedelmezőségét vagy csökkenti szisztematikus kockázatát. Néhányat elpusztít, mivel rontja jövedelmezőségét és növeli szisztematikus kockázatát. Következésképpen a társaság pénzügyi jövedelmezőségének alakulása nem meghatározó kritérium a társaság pénzügyi teljesítményére mindaddig, amíg azt nem hasonlítják össze szisztematikus kockázatával.
Operatív beruházásEgy vállalkozás esetében az operatív beruházás meghozatalára vonatkozó döntés a projekt által létrehozott eszköz jelenértékének kiszámításával és a projekt költségeinek összehasonlításával jön létre. A projekt akkor hoz létre gazdagságot, ha a jelenlegi értéke nagyobb, mint a költsége. Relatív értelemben ez megegyezik a súlyozott átlagos tőkeköltség feletti gazdasági hozammal.
A gazdasági jövedelmezőséget az üzleti terv alapján számítják ki.
A felhasznált tőke súlyozott átlagos költsége nem a vállalat egészének, hanem az adott projektnek a költsége. Valójában képviselhetünk egy vállalatot, mint egy projektportfólió birtokosát. Ezért ugyanolyan mértékben, ahogyan a befektető megítéli az egyes részvények jövedelmezőségét a bétája tekintetében, minden egyes működési eszközt a saját szisztematikus kockázata alapján kell megítélni.
Intuitív módon egy olyan projekt, amelynek várható jövedelmezősége nagyobb, mint a hozzá kapcsolódó tőke súlyozott átlagos költsége, a vállalatra hárul:
Általánosságban elmondható, hogy egy adott projekt által kiváltott vagyonteremtés elméletileg független a társadalom többi részének pénzügyi jellemzőitől. A befektetési döntés relevanciája csak attól függ, hogy képes-e megbecsülni várható jövedelmezőségét és értékelni a makrogazdasági viszonyokra való érzékenységét.
Külső növekedésA már meglévő eszköz megszerzése különleges eset. Valójában egy adott jövedelem- és kockázati profilú eszköz eleve nem értékesebb az egyik vállalat számára, mint a másik számára. Ezért valószínűtlen, hogy ezen eszköz egyik vállalatról a másikra cserélődjön, mert az eladóra felszámított minimális ár a vevő által elfogadott maximális ár lesz. A művelettel kapcsolatos jelentős tranzakciós költségek hozzáadása a vagyon teljes megsemmisülését vonja maga után az egyik fél számára.
Külső növekedési művelet tehát csak akkor valószínű, ha a kérdéses eszköz tulajdonosa szerint nem ugyanaz az érték. Ennek oka az eszközállományon belüli működési szinergiák, vagyis két eszköz együttes képessége, hogy több jövedelmet termeljen, mint külön. Számos eset lehetséges, például egy termékelosztó hálózat megosztása, az ügyfelekkel vagy szállítókkal szembeni jobb piaci erő, a tevékenységek közötti technikai kiegészítő jelleg stb.
Elméletileg a két eszköz közötti működési szinergiák észlelése jelenti a fő magyarázatot a külső növekedési műveletekre, mivel ezek lehetővé teszik a vevő számára, hogy az érintett eszközt az eladó által végzett értékelés felett értékelje.
Részvényesi ellentételezésAmennyiben a társaság azzal a lehetőséggel szembesül, hogy eredményeit újrabefekteti vagy terjeszti a részvényesek számára, a részvényesi javadalmazási politika elméletileg a vállalat befektetési lehetőségeiből következik. Mivel csak az a befektetés, amelynek gazdasági megtérülési rátája meghaladja a súlyozott átlagos tőkeköltséget, olyan eszközt hoz létre, amelynek értéke nagyobb, mint a felhasznált tőke, a társaságnak csak a részvényeseinek és minden olyan forrást kell elosztania a részvényeseinek, amelyet nem tud ilyen befektetésekre allokálni. Ez megmagyarázza, hogy a nagyon sikeres vállalatok miért nem osztanak osztalékot, miközben a hanyatló vállalatok agresszív elosztási politikával rendelkeznek.
Számos érv minősíti a befektetés-elosztás kompromisszumát, és ösztönzi a részvényesek kegyesebb kompenzációs politikáját.
Végül, a részvényesek hajlamosak arra, hogy az időszaktól függően többé-kevésbé elosztják az eredményeket, és amelyeket nehéz racionálisan megmagyarázni.
1958-ban Franco Modigliani és Merton Miller azt állította, hogy egy olyan világban, anélkül, hogy az adózás nélkül, a tranzakciós költségek , és jellemzője a hatékony piacok , az értéke a vállalat eszközeinek nem függ a forrása a finanszírozás. Ezért nincs olyan optimális pénzügyi struktúra, amely maximalizálja a részvényesek vagyonát.
Legyen A A adósság nélküli A társaság és olyan gazdasági ügynök, aki szeretne profitálni abból a pénzügyi nyereségességből, amely A-nak adóssága esetén lenne. Ehhez mindössze annyit kell tennie, hogy befektetnie kell az A-ba, amelynek finanszírozása a személyes pénzeszközök és a kölcsönök kombinálásával megismétli azt a pénzügyi struktúrát, amellyel szerette volna, ha A. lett volna. Ez csak akkor igaz, ha kifizeti a kamatláb, amelyet A fizetett volna ( piaci hatékonyság ) és adózás hiányában.
Ilyen feltételek mellett az A nem hoz semmit a részvényeseihez pénzügyi szerkezetének módosításával, mivel az eladósodás bármely szintjét részvényesei ingyen megismételhetik ( tranzakciós költségek nélkül ). Ezért arra a következtetésre jutottak, hogy a társaság pénzügyi szerkezete irreleváns.
A Modigliani-Miller-tétel lényegtelennek tűnik, amennyiben feltételezéseit soha nem tartják tiszteletben. Ez azonban lehetővé teszi számunkra annak tanulmányozását, hogy ezen feltételezések feloldása hogyan magyarázhatja az adósság igénybevételének előnyeit és annak korlátait. Világossá teszi, hogy a vállalkozás optimális pénzügyi szerkezete az adózástól , a piaci hiányosságoktól és a tranzakciós költségektől függ .
Az adózás hatásaAz adózás hiányának hipotézisének feloldása gyökeresen megváltoztatja a Modigliani-Miller megközelítés eredményét. Valójában az adósság kamatának megfizetése a társasági adóból levonható díj, így a társaság, ha nyereséges, adózás útján visszakapja a hitelezőknek fizetett kulcsnak a társasági adó mértékével megegyező részét.
Ez a levonhatóság az állam adósságának támogatásával jár. Az alapszolgáltatóktól elvárt jövedelmezőség egyre nagyobb részét finanszírozza ez az adónyereség, mivel a társaság növeli adósságterhét. Ennek a hatásnak a alkalmazása Modigliani és Miller érvelésében a maximális eladósodás meghatározását eredményezi a legjobb finanszírozási stratégiának. Ezt a rendkívüli eredményt enyhítik a túlzott adósság által okozott költségek.
AdóssághatárokHa az adósság kedvező adóhatással jár, miért korlátozzák a vállalatok adósságukat? Az eladósodás számos kellemetlensége magyarázhatja.
CsődköltségekElméletileg a csőd nem befolyásolja a társaság vagyonának gazdasági értékét. Elsősorban az alapszolgáltatókat érinti: elsősorban a részvényeseket és kisebb mértékben a hitelezőket. A hitelezők kifizetése érdekében az eszközök tulajdonjogát piaci áron adják át az új tulajdonosoknak. A tökéletes piac elméleti keretei között a csőd lehetősége tehát nem befolyásolja a vállalat eszközeinek értékét, amelyeket feltételezhetően piaci értékükön számolnak fel.
A gyakorlatban azonban csődöt jár egy sor jogi költségek (jogi költségek, a végkielégítés fizetési stb), az eszközök értékcsökkenését, hogy kell átcsoportosítani, és amelyeket értékesített sietve, valamint a költségek. Operatív, mint csökkent megrendelések, a szállítókkal szembeni bizalmatlanság, a tevékenység általános rendezetlensége vagy a társult márkák imázsának elvesztése … Végül a vállalat kötelezettségeinek szerkezete ezért befolyásolja eszközei értékét. Az eladósodás túlzottá válhat, ha az esetleges csődeljárás következtében felmerülő tranzakciós költségek egész sorozatának valószínűsítésével csökken a társaság eszközeihez kapcsolódó nyereségelvárás.
A lehetőségek elvesztése ( adósság túllépés )Az adóssághoz kapcsolódó érték újabb megsemmisülése akkor jelenik meg, amikor egy túlzottan eladósodott vállalat nem képes pozitív jelenértékű projektet finanszírozni, amely probléma angolul adósságtúlzásnak nevezhető .
Ez az eset akkor merül fel, amikor a meglévő tevékenységek finanszírozásához kapcsolódó követelések jelentős kockázatot jelentenek. Ebben az esetben a régi hitelezők elnyerhetik az új tevékenységek jövedelmezőségének egy részét, és ennek megfelelően csökkenthetik az új forrásszolgáltatók, vagyis azok finanszírozóinak jövedelmezőségét. Amikor bizonytalanság merül fel abban a tekintetben, hogy a társaság képes-e visszafizetni ezeket a hitelezőket a meglévő üzleti tevékenysége alapján, az új befektetők felelősséggel tartoznak a múltbeli hibákkal kapcsolatos kockázatokért. Ez a konfliktus a legrosszabb esetben a finanszírozás hiánya miatt blokkolhat egy releváns projektet, legjobb esetben nehéz (és ezért költséges) tárgyalásokhoz vezethet, amelyekben az új befektetők részvétel előtt megkövetelik a meglévő követelések értékcsökkenését.
Vezetési magatartás1976-ban Michael Jensen és William H. Meckling azzal érveltek, hogy egy vállalat finanszírozási struktúrája két ügynökségi költség közötti kompromisszumra reagál. Az ügynökségi költségek a részvényesek és a vezetők közötti érdekeltérés következményeire utalnak.
A leggyakoribb megoldás ezeket az eltérő érdekek az, hogy a vezetők maguk a részvényesek vagy a részükre kompenzációs teljesítményétől függően a részvények, a részvényopciók . Ez a két megoldás költséges a részvényesek számára, mert hígítják a nyereségrészüket. A részvények és a részvényopciók megoszlásának korlátozása érdekében növelni kell érzékenységüket a vezetők erőfeszítéseivel szemben, vagyis növelni kell a pénzügyi jövedelmezőség érzékenységét a tevékenységek operatív teljesítményével szemben. Ez az utolsó cél a megnövekedett tőkeáttételi hatással, azaz a vállalat eladósodottságának növelésével érhető el.
A részvényopciók kompenzációs profilja azonban eltér a részvényektől. Különösen a részvényes vagyona tökéletesen változik a részvények árától. Másrészt a vételi opciók hordozójának vagyona csak érzékeny a részvények árának az opciói lehívási ára feletti változásaira. Ha a részvény ára a kötési ár alatt van, a további csökkenés nincs hatással rá. Ilyen körülmények között a vezetői vételi opciók valószínűleg részesülnek a részvényárfolyam emelkedéséből, de nem érzékenyek a romlásra. Ezért erőteljes ösztönzést jelent arra, hogy vakmerő kockázatokat vállaljon a részvényesek rovására, ezt a viselkedést ösztönzi egy nagyon erős adósság-tőkeáttételi hatás.
Végül az ügynökségelmélet szempontjából az adósságnak két ellentmondásos ösztönző hatása van a vezetői motivációkra, amelyeket ki kell egyensúlyozni:
A vállalati pénzügyekkel összefüggésben három fő pénzügyi osztályt különböztethetünk meg.
E három eszközosztály kombinációja lehetővé teszi hibrid termékek kibocsátását. Például az átváltható kötvény részvényekké egyesíti a kötvényt és a vételi opciót. A tulajdonos ezután átválthat a fix javadalmazásról (kötvény) változó javadalmazásra (részvényekké történő átalakításra) a kibocsátó társaság utólagos teljesítményétől függően .
A derivatív termékek közül a részvényopciók lehetővé teszik a vezetők érdeklődését a társaságuk pénzügyi teljesítménye iránt. Egyéb származtatott termékeket, például határidős ügyleteket használnak a vállalatok olyan pénzügyi kockázatok fedezésére, amelyeket nem kontrollálnak, de veszélyeztetik jövedelmezőségüket, például a nyersanyagok árát vagy az árfolyamkockázatot .
Tőkeemelés és adósságkibocsátásA finanszírozás biztosítása érdekében a társaság saját tőkét gyűjt és adósságot köt le. A saját tőkét tőkeemeléssel lehet előteremteni, akár a tőzsdén jegyzett társaságok elsődleges tőzsdepiacain, akár másoknak tőzsdén kívüli tárgyalások útján. Az adósságot meghatározott személyek vagy intézmények (pl. Bankok) jegyzik tőzsdén kívüli tárgyalás vagy kötvények nyilvános kibocsátása alapján.
A tőkeemelés az új részvények eladása, amelynek bevétele növeli a kibocsátó társaság saját tőkéjét, cserébe az előfizetőknek a nyereséghez és az ellenőrzéshez való jogért, arányosak a részvényeik részvénytőkében való részarányával. a művelet vége. Ezek a műveletek ezért gyakran módosítják a részesedésszerkezetet . A tőkeemelés több alkalommal is elvégezhető, amelyek közül a legfontosabbak:
Amikor egy tőzsdén nem jegyzett társaság tőkeemelésre szólítja fel a tőzsdéket, akkor első nyilvános ajánlattételt hajt végre . A jelentős tőkeemeléseket általában a befektetési bankok szindikátusa támogatja, akik garantálják promóciójukat és sikeres teljesítésüket (kudarc esetén maguknak kell jegyezniük az egyenleget).
Pénzügyi értékpapírok cseréje Fúziók és felvásárlások Pénzügyi tervezésA vállalatokra vonatkozó pénzügyi információk sokáig nagyon ritkák voltak, de Angliában egy nagyon nagy pénzügyi sajtó terjeszkedése idején kezdett fejlődni , amely lehetővé tette a tőzsde, majd más országokban történő terjeszkedését. nyilvános ajánlattétel az átláthatóság tiszteletben tartása érdekében.
Számviteli információk Privát és nyilvános információkA társadalom normális működése egyes emberek tudását váltja ki, amelyet a pénzügyi piacok figyelmen kívül hagynak. Tilos bennfentes információkat felhasználni értékpapírok tőzsdén történő vásárlásához vagy eladásához, vagy harmadik fél tájékoztatásához. Az információk akkor minősülnek kiváltságosnak, ha pontosak, a nyilvánosság számára ismeretlenek (nincs kommunikáció a vállalattól, a sajtótól stb.), És alkalmasak lehetnek a befektetési döntés alapjául. A piaci hatóságok, hasonlóan a franciaországi pénzügyi piaci hatósághoz , figyelemmel kísérik azon emberek tranzakcióit, akik számára előnyös lehet a bennfentes információ.
A bankok a bennfentes kereskedelem és az összeférhetetlenség sajátos kockázatait jelentik . Miközben tanácsot adnak az e célból bizalmas információkat nyújtó vállalatoknak, befektetési portfóliókat is kezelnek, valamint tanácsokat adnak az eszközkezelőknek . A visszaélések megakadályozása érdekében a bankok különböző részlegei közötti kommunikációt egy „kínai fal” korlátozza, amely elválasztja a piaci tevékenységeket a bizalmas információkkal foglalkozóaktól. Bizonyos ügyletek kapcsán a bankok tartózkodnak az érintett értékpapírokkal kapcsolatos piaci tevékenységektől.
A cégvezetőket rendszeresen ítélik el azért, mert magáninformációkat használtak befektetési célokra, ami bennfentes kereskedelemnek minősül .
Pénzügyi diagnózisA társaság pénzügyi diagnosztikája tevékenységének és finanszírozásának módszeres vizsgálata annak meghatározása érdekében, hogy képes-e értéket teremteni részvényeseinek vagy visszafizetni hitelezőinek adósságát. A pénzügyi diagnózis a vállalat jólétének számos kulcskérdését vizsgálja:
A pénzügyi elemzők a tevékenységi ágazatokhoz igazított arányok teljes sorozatát alkalmazzák, hogy megítéljék a vállalat teljesítményét ezekben a kérdésekben. A nettó pénzügyi adósság például összehasonlítható a bruttó működési többlettel annak életképességének megítélése érdekében, a WCR például kifejezhető a forgalom napjaiban, a vállalat azon képességében, hogy a gazdasági jövedelmezőség révén megteremtse a vagyont, hogy megragadja ...
Eszközértékelés Belső módszerA pénzügyi eszköz belső értéke az általa generált monetáris jövedelem diszkontált összege . A befektető valójában csak az általa megjogosított nyugtákért veszi meg az eszközt, ezek szisztematikus kockázatuk és időbeli távolságuk szerint diszkontálnak a diszkontálás módszerével .
E modell szerint a saját tőke belső értéke a várható osztalék összege diszkontálva a részvényesek szükséges nyereségességével. A gyakorlati szakemberek azonban konkrétabb megközelítést alkalmaznak, amely először egy vállalat gazdasági eszközének értékelését jelenti, majd az adósság (valamint a kisebbségek és a társult vállalkozások) értékével történő kiigazítást az egyetlen tőke értékének megszerzése érdekében.
A gazdasági eszköz belső értékelését a DCF ( diszkontált cash flow-k ) néven ismert módszerrel kapjuk meg, amely abból áll, hogy a tevékenység által generált szabad pénzáramok összegét diszkontáljuk a súlyozott átlagos tőkeköltséggel .
A cash flow-kat három időhorizonton határozzák meg. Az első években a teljes cash flow részletesen szerepel az üzleti tervben (amelyet a vállalat vagy a pénzügyi elemző végez). A következő években a cash flow-k kizárólag a növekedési és beruházási feltételezések alapján várhatók. A két időszak cash flow-jait diszkontált összeg terheli. Végül a vállalat végértékét hozzáadjuk e két időszak végén. Valóban lehetetlen a végtelenbe áramolni. Így használják a végső értéket a vállalat értékének megfogására a vetítési horizonton túl. Számítása elengedhetetlen a DCF-ben, mert a vállalat diszkontált gazdasági eszközeinek fontos részét képezi.
A végérték kétféleképpen számolható:
Ezt a módszert mind a vállalat, mind pedig egy specifikusabb eszköz értékelésére használják. Különböző tevékenységekkel rendelkező csoport részeként minden egyes ágra általában a saját DCF-je vonatkozik, ezért függetlenül értékelik őket (a részek összegének módszere).
Kifejezett horizont | Normatív áramlás | |||||||||||||
Millió euró | 2010 | 2011 | 2012 | 2013 | 2014 | 2015 | 2016 | 2017 | 2018 | 2019 | 2020 | |||
Működési eredmény | 89 | 95 | 105 | 120 | 139 | 150 | 155 | 159 | 167 | 175 | 179 | |||
- | Társadalmi adók | (59) | (63) | (69) | (79) | (92) | (99) | (102) | (105) | (110) | (116) | (118) | ||
+ | Értékcsökkenés és amortizáció | 5. | 7 | 8. | 8. | 8. | 10. | 11. | 10. | 9. | 11. | 12. | ||
- | Beruházások | (10) | (8) | (10) | (12) | (13) | (10) | (30) | (20) | (10) | (12) | (10) | ||
- | Változás a működő tőke | (10) | (2) | (2) | (3) | (1) | 0 | 0 | 0 | 2 | 3 | 3 | ||
= | Szabad cash flow (CF) | 16. | 29. | 32 | 34 | 41 | 51 | 33 | 44. | 58 | 61 | 66 | ||
A nagyon áramlásának jelenlegi értéke. igénybe. (DCF) | 14 | 23. | 22. | 21 | 22. | 24. | 14 | 16. | 19. | 18. | 17. | |||
A kifejezett horizont jelenértéke | 192 | |||||||||||||
+ | A vállalat végső jelenértéke (DFFV) | 148 | ||||||||||||
= | A gazdasági eszközök jelenértéke | 340 | ||||||||||||
Hipotézisek | Képletek | |||||||||||||
Súlyozott átlagos tőkeköltség (WACC) | 13,2% | DCF = (CF) / (1 + CMPC) ^ (2009. ÉV) | ||||||||||||
Végtelen növekedési ütem | 1,8% | DFFV = (normatív DCF) / (CMPC-végtelen növekedési sebesség) |